“游戲第一股”掌趣是怎么煉成的？暴風可借鑒乎

2015年2月15日，在長達五個月的停牌之后，掌趣科技終于復牌，并宣布擬以43億元人民幣的價格并購三家游戲公司（晶合思動、天馬時空、上游信息），此舉創(chuàng)下游戲產(chǎn)業(yè)并購重組新紀錄。

在此后的4個月中，掌趣科技先是經(jīng)歷了一番暴漲，市值突破300億、400億、500億，把華誼遠遠拋在背后，成為繼樂視、藍思之后，市值第三大的創(chuàng)業(yè)板公司和國內(nèi)最大的游戲公司（騰訊、網(wǎng)易不是純游戲公司）。然而，從今年6月中旬開始，掌趣科技股價又極速下跌，差不多每周市值蒸發(fā)100億，大股東質(zhì)押的股票都到了平倉線。然而，在“墜毀”的瞬間，股價卻奇跡般地被拉起�，F(xiàn)實生活真是比任何小說都精彩。

事實上，掌趣科技這家中國游戲“第一股”很少被人關(guān)注。

掌趣科技市值飆漲與創(chuàng)業(yè)板的瘋狂不無關(guān)系，但上市幾年成功的資本運營才是關(guān)鍵，資本新寵暴風科技們應(yīng)當好好借鑒。

并購起家，非龍頭不并購

2012年5月11日，掌趣科技在創(chuàng)業(yè)板上市，發(fā)行4091.5萬股，發(fā)行價為每股16元，募集資金凈額為6億元（超出原計劃2倍）。上市前，創(chuàng)始人姚文彬、葉穎濤 分別持有37.6%和12.15%，華誼兄弟（2010年6月出資7500萬元，取得22%股權(quán)）、金石投資、紅杉資本分別持有20.97%、2%和1.91%。不過那是在2012年5月，可沒有暴風科技連續(xù)30多次漲停的美事。掌趣科技的市值在40億俳佪了半年之久。

回顧上市之前，掌趣科技就是在資本支持下通過系列并購發(fā)展壯大的，其中重要的有：2008年7月收購北京華娛聚友、2008年7月收購北京豐尚佳誠、2009年9月收購廣州好運及九號科技、2009年12月收購大連臥龍以及2010年9月收購北京富姆樂。被收購對象帶入了業(yè)績、游戲IP及《增值電信業(yè)務(wù)經(jīng)營許可證》，幫助掌趣科技提升了游戲研發(fā)及運營能力。

沒有這一系列并購，掌趣科技難以達到在Ａ股上市的體量。

但并購從來不是有錢就能做好的，選標的、談對價及并購后的整合都是世界性難題，微軟并購諾基亞手機業(yè)務(wù)最終就以失敗告終。姚文彬曾公開闡述過公司的并購策略：無論市場行情如何，公司都將堅持持續(xù)并購的發(fā)展策略，而并購標的的選擇首先要滿足在游戲行業(yè)是第一集團軍的硬性條件。說白了，就是寧可最貴，也要最好。這就是游戲業(yè)界著名的：“非龍頭不并購論”。

成功轉(zhuǎn)型的秘訣

2012年，IT領(lǐng)域內(nèi)的所有細分行業(yè)都開始向移動演進。但在上市前的2011年，掌趣營收中的84.3%來自功能機上的單機版游戲，而且連網(wǎng)頁游戲也才剛剛啟動，全年營收2267萬元。2012年開始，來自智能機游戲的收入才在掌趣收入中有了一席之地。

根據(jù)募集資金使用計劃，掌趣科技將投入4242萬元研發(fā)單機游戲、5966萬元研發(fā)網(wǎng)頁游戲、5910萬元研發(fā)智能機聯(lián)網(wǎng)游戲。如此均勻地“用力”，說明掌趣科技當時還沒有意識到移動互聯(lián)時代就要到來。

掌趣科技曾經(jīng)是一家嚴重依賴移動運營商的游戲公司。2009-2011年度，掌趣科技通過中國移動獲得營收入分別為3595萬元、6639萬元和1.2億元，分別占同期營收的61.04%、56.59%和65.13%。盈利模式是以套餐、虛擬道具的名義由移動運營商與話費一并收取，然后分成（當時中移動與合作伙伴信息費結(jié)算比例為 15%:85%）。

到了2014年，掌趣來自智能機的收入已占到營收的54%，網(wǎng)頁游戲的收入占比為39%。在2011年、2012年營收中占比分別為84%和65%的功能機游戲已沒有了蹤影。

另外，掌趣科技還擺脫了對移動運營商的依賴。2014年，第一大客戶騰訊貢獻了營收的36.27%。

掌趣科技成功轉(zhuǎn)型的秘訣還是“買買買”，當然手筆比上市前大了許多。最值得稱道的仍是并購標的選擇。2.07億購入的海南動網(wǎng)先鋒提升了頁游研發(fā)能力，并購玩蟹科技和上游信息為掌趣在手游領(lǐng)域贏得了主動權(quán)。被并購的這些企業(yè)有著炫目的業(yè)績和華麗的團隊。玩蟹的《大掌門》巔峰時期日充值金額超過1000萬！ 上游信息團隊中有著多來自國內(nèi)外知名企業(yè)（如EA、Gameloft）。

2014年玩蟹科技和上游信息分別貢獻凈利潤8782萬元、5217萬元。

2015年2月，掌趣科技宣布擬以總對價43億元收購北京晶合思動100%股權(quán)、上游信息其余30%股權(quán)天馬時空80%股權(quán)（目前仍在證監(jiān)會審批中）。

市值三年漲十倍

掌趣科技的市值在三年內(nèi)從40億漲到500億，有兩個法寶。

首先是把股票弄得多多的。掌趣科技股本擴張力度在Ａ股中絕無僅有。2013年5月“10送12”，8月定向增發(fā)，9月又來了個“10送8”；2014年進行了兩次增發(fā)和一次送轉(zhuǎn)；2015年5月實施了“10轉(zhuǎn)9”。

2012年末，掌趣科技總股本為1.63億。兩年半后的今天，總股本已擴大了14倍，達到24.68億。

其次是用被并購企業(yè)的業(yè)績和名聲為股價插上想象的翅膀。比如2015年宣布以43億并購的三家企業(yè)中，天馬時空的投資人中有雷軍的大名。

在創(chuàng)業(yè)板集體狂躁，平均市盈率達180倍的情況下，掌趣科技的凈態(tài)市盈率超過了200倍（完美時空、盛大游戲的市盈率不過8、9倍）。在本輪暴跌前，掌趣科技市值一度逼近540億（87.5億美元），位居創(chuàng)業(yè)板第三。中國手游界險些誕生一家百億美元級公司。

在資本市場人人都要講故事，有些人的故事永遠是故事，有些人的故事能夠變成現(xiàn)實，掌趣科技屬于后者：2015年，現(xiàn)有業(yè)務(wù)凈利潤預期超過5億，43億并購的三家公司還將貢獻不少于3億（賣家股東有承諾），全年凈利潤將達8億以上。如果2016年創(chuàng)業(yè)板市盈率仍在100倍的水平，掌趣科技那時的市值可以順理成章地達到800億。但“43億并購”還在審批，而且2016年也還沒到。

掌趣不是光講故事的企業(yè)，瘋狂的市場卻把掌趣的故事當現(xiàn)實炒。

抵押驚魂

掌趣科技上市4個月后，控股股東姚文彬?qū)⑺�持�?334萬股質(zhì)押給華鑫國際信托，理由為個人資金需求。被質(zhì)押股票約為姚文彬名下股票的三分之一，占當時公司總股本的8.15%，市值3.5億，信托公司放貸額約1.2億。

2014年4月23日，姚文彬?qū)?270萬股質(zhì)押給中信證券，理由為個人資金需求。被質(zhì)押股票市值為6.2億，中信證券放貸金額約為2億元。

2014年1月和9月，姚文彬分兩次解除了與華鑫國際信托的股票質(zhì)押。

2014年11月，姚文彬?qū)?810萬股質(zhì)押給中信證券。被質(zhì)押股票市值約為6.5億，貸款金額約為2億元。

2015年3月3日，姚文彬?qū)⑸鲜龉善敝械?710萬股解除了質(zhì)押。其時，姚個人名下43.85%的股票被質(zhì)押。

2015年3月11日，掌趣科技另一位創(chuàng)始人葉穎濤名下52.79%的股票被質(zhì)押。

至此，掌趣科技兩位自然人大股東質(zhì)押股票的風險尚在可控范圍之內(nèi)。

2015年5月12日，姚文彬?qū)?291萬股質(zhì)押給中信證券，按當日32.19元的收盤價計算，這部分股票的市值為10.6億元，如果中信證券按40%的比例放款，姚文彬可以拿到4.2億。

5月19日，天津金淵（2010年7月為股權(quán)激勵而專設(shè)，持有掌趣科技5.63%）減持1300萬股，均價為34.62元，套現(xiàn)4.5億。＃事實證明，大股東在敏感時期套現(xiàn)，不論理由多么充分都會為暴跌埋下引信＃

6月11日開始，風云突變，掌趣科技隨創(chuàng)業(yè)板大幅下跌，質(zhì)押股票的風險開始顯現(xiàn)。特別是高價質(zhì)押給中信證券的3291萬股。在5月22日實施10股轉(zhuǎn)增9股之后，質(zhì)押日的參考價為16.9元，理論上每質(zhì)押一股可貸款6.76元。但當股價跌到貸款額的130%為警戒線，需補充抵押物，跌至120%時將被強行平倉。照此算來，姚文彬5月12日質(zhì)押股票的警戒線為8.79元，平倉線為8.11元。

7月7日，掌趣科技跌停，收于8.91元。只消再一個跌停，姚文彬的3219萬股將被強行平倉，進而引發(fā)連鎖反應(yīng)。最壞的情況下，兩位自然人股東質(zhì)押的所有股票都會被強平，掌趣科技肯定會易主。

吊詭的是，7月8日掌趣科技從跌停價8.02元被拉起，收于9.7元，漲幅8.81%，全天成交額是321.9萬手。那一天到底發(fā)生了什么，外人無從知曉，但姚文彬一定會終生難忘。#姚文彬找資金護盤、國家隊出手挽救、證券公司把平倉線臨時調(diào)整為110%……都有可能#

暴風成不了掌趣

暴風科技股價暴漲后，被視為“大買家”，據(jù)說目前同時操作的并購項目有二三十個，僅馮鑫手頭就有七兒個項目在談。那么，暴風是否會象掌趣那樣，通過一系列并購不斷充實自己，最終成為名符其實的千億級公司呢？

目前看來不樂觀。

首先是指導思想的根本不同。掌趣專注游戲，非龍頭不并購，力爭100%控股（不能一步到位就分兩步，比如上游信息就是先收70%再圖剩余的30%）。馮鑫的原則卻是控股、參股而不收購，以資本為紐帶建立“流量交換”聯(lián)盟。相比之下，馮鑫的選擇面寬（可以跨行業(yè)、不必要求標的是龍頭），談判難度小、代價低（談參股的難度與100%并購不可同日而語)。

掌趣并購本行業(yè)龍頭，直接帶來人才、業(yè)績和游戲IP。而以資本為紐帶的效果如何？（看攜程閃電參股同程、途牛，結(jié)果怎么樣？三家之間有什么協(xié)同？）攜程作為真正龍頭老大，還擺弄不了“小弟”。暴風科技只不過走運、市值略高些而已，誰當它是老大哥？再說，如果花點小錢以資本為紐帶聯(lián)合幾十家產(chǎn)業(yè)鏈上下游的公司”就能建立“用戶量過億”可與BAT匹敵的流量平臺，那么BAT也就不值那么多錢了。

其次，無論掌趣還是暴風在并購中都將以股票為主要支付方式（市值雖高，IPO融資并不多，能拿出的現(xiàn)金非常有限）。但掌趣科技是先停牌再談并購，然后復盤與并購對象的股東一同享受股票升值收益。上市三年，掌趣科技進行了三輪并購（第三輪仍在審批中），也經(jīng)歷了三次長時間停牌和三波股價上漲。暴風科技的股價在并購前已經(jīng)漲瘋了，拿“泡沫豐富”的股票結(jié)并購，留給對方的想象空間就小了。